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过度自信、风险偏好和资产配置

PPdata Acadamy

摘要

[摘要] 基于2013年中国家庭金融调查，本文研究了心理偏误 对家庭风险市场投资的影响。通过测算个体对房屋估值时的系统性 偏误构造了过度自信指标，研究发现过度自信增加了家庭的风险市 场参与概率，并提高了风险市场参与规模，在使用工具变量法和稳 健性检验后依然成立。过度自信个体持有风险资产种类更多、负债 更高、投资策略更加非理性、交易次数频繁却未带来更高的收益。本 文的研究结果有助于理解中国居民心理特征对金融市场参与的影响。

[关键词] 过度自信，风险偏好，资产配置

一、理论假设

[假说1]过度自信个体参与风险市场的可能性和程度更高，并且家庭资产 结构中风险资产比例更高，无风险资产比例更低。

[假说2]相比其他个体，过度自信个体的风险偏好存在显著差异，导致其 风险投资种类更加多样化；在家庭收入没有显著提高的前提下，这一行为将 为家庭带来一定的债务负担，体现在正规金融和非正规金融借贷都有显著的增加。

[假说3]过度自信和风险资产配置的关联捕捉了中国居民投资决策的非理 性特征，这一特征同时体现在家庭的投资策略和交易行为上。具体而言，家 庭对单只股票的投资更集中，进行更频繁的投资操作，但并不一定能显著提 高投资的收益。

二、主要变量定义及描述统计

工具变量：个人过度自信指标存在一定内生性。首先，在模型中可 能存在逆向因果问题：在市场行情较好的时期，风险资产的增值导致个人容 易出现过度自信的倾向；其次，家庭风险市场参与同时受到风险态度、社会 网络、信息获取渠道等因素的影响，导致普遍的遗漏变量问题。

三、回归模型及实证分析

（一）计量模型设定

本文设定如下计量模型探究家庭风险市场的参与和参与规模：使用 Probit模型研究过度自信和风险市场参与的关系；使用Tobit模型描述股票和广义风险资产的持有规模：

（二）实证结果：基准模型

在表2中，我们分别使用了是否参与股市［第（1） — （3）列］、是否参与广 义风险市场［第（4）列］衡量家庭的风险资产配置情况。在第（1）列仅描述过 度自信和股市参与的简单关系，第（2）列控制了家庭的年收入、生产经营性 资产规模、家庭规模和年龄结构等变量，在第（3）列考虑了户主年龄、户主 受教育程度、婚姻状况、身体状况以及政治身份（是否党员）等特征。

回归结果显示，在控制生产经营性资产规模、家庭特征、个人特征等变量 后，过度自信和风险资产配置间存在显著的正相关关系。第（4）列显 示，每标准单位过度自信指标的增加导致家庭配置风险资产的概率显著增 加 1.3%。

根据回归结果来看，第一阶段的弱工具变量检验F统计量均达到了 17, 说明弱工具变量问题较小。工具变量估计显示，前文所述结果也基本成立, 这也说明了过度自信和自估的风险承担能力之间存在显著的关联。

（三）内生性问题讨论

本文在表2和表3描述了过度自信和风险资产配置的正向关联，但这一 关系可能存在遗漏变量问题（如遗漏个体偏好等不可观测的变量）和反向因 果问题（如家庭配置风险资产后影响个人的自我认知）

（四）稳健性检验

本节尝试使用不同的估值方法计算住房资产实际价值。第一种方法涉及 Hedonic Model,其原理是基于房屋的物理特征(住房面积、房间数量、区位 朝向等)、住房所在社区周边环境等因素分析各个变量对资产价值的影响系 数，达到估计住房资产价值的目的。

四 、结果分析

在中国金融市场有待进一步完善，上市公司信息披露有待进一步透明的 背景下，过度自信投资者对于市场信息的过度反应可能导致其投资行为明显 区别于理性投资者。本文从风险市场参与、过度自信的传导机制和影响、投 资策略的差异等角度研究了过度自信对于家庭金融投资行为的影响。我们利 用CHFS （2011, 2013）的微观调查数据，首先基于个体自估价值的偏误测 度了个体的过度自信程度。经过内生性问题考虑、多种模型稳健性检验后，

研究发现：

1.家庭的金融投资决策和个体的心理特征息息相关

2.过度自信个体更加偏好风险资产，产生了更多的家庭债务，投资中对信息过 度敏感，更加不理性。

文章链接：https://www.nsd.pku.edu.cn/docs/20191030110444733431.pdf

转自：“PPdata Academy”微信公众号

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